Bài giảng môn Quản trị tài chính - Chương 9: Chi phí vốn

9-1 
Chương 9: Chi phí vốn 
 Nguồn vốn 
 Chi phí vốn thành phần 
 WACC 
 Điều chỉnh với chi phí phát hành 
 Điều chỉnh với rủi ro 
9-2 
Nguồn vốn dài hạn 
Vốn dài hạn 
Nợ dài hạn Cổ phiếu ưu đãi CP thường 
Thu nhập giữ lại CP mới 
9-3 
Tính chi phí vốn trung bình 
WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks 
 W là tỷ trọng vốn thành phần trong cơ 
cấu vốn doanh nghiệp. 
 K là chi phí của vốn thành phần. 
9-4 
Chi phí vốn trước thuế và sau 
thuế 
 Cổ đông quan tâm đến CFs sau thuế. 
Do đó, chi phí vốn trung bình (WACC) 
được xác định dựa trên chi phí vốn sau 
thuế của vốn thành phần. Tuy nhiên, 
chỉ có kd cần điều chỉnh bởi vì lãi được 
trừ thuế. 
9-5 
Chi phí vốn biên (marginal costs) 
 Chi phí vốn được sử dụng chủ yếu để ra 
quyết định trong đó có quyết định huy 
động vốn, vì vậy sự phân tích phải dựa 
trên chi phí vốn biên hiện tại (đối với 
WACC). 
9-6 
Tính tỷ trọng vốn thành phần 
 WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks 
 Sử dụng dữ liệu kế toán hay giá trị thị 
trường? 
 Sử dụng cơ cấu vốn thực tế hay cơ cấu 
vốn mục tiêu? 
9-7 
Tính chi phí vốn nợ 
 WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks 
 kd là chi phí vốn nợ biên. 
 Hệ số hoàn vốn trái phiếu dài hạn 
(YTM) thường được sử dụng để tính 
kd. 
 Tại sao chi phí vốn nợ là kd(1-T)? 
9-8 
Một trái phiếu kỳ hạn 15 năm, lãi suất 
12%, trả lãi 2 lần trong năm bán với giá 
$1,153.72. Tính kd? 
 Do trái phiếu trả lãi 2 lần trong năm, nên 
kd = 5.0% x 2 = 10%. 
INPUTS 
OUTPUT 
N I/YR PMT PV FV 
30 
5 
60 1000 -1153.72 
9-9 
Chi phí vốn nợ 
 Lãi là khoản giảm thuế, do đó 
 A-T kd = B-T kd (1-T) 
 = 10% (1 - 0.40) = 6% 
 Sử dụng lãi suất danh nghĩa. 
 Chi phí phát hành (Flotation costs) nhỏ, 
do đó không được xem xét. 
9-10 
Chi phí vốn cổ phần ưu đãi 
 WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks 
 kp là chi phí biên của vốn cổ phần ưu 
đãi. 
 Là suất sinh lời nhà đầu tư đòi hỏi đối 
với cổ phiếu ưu đãi của công ty. 
9-11 
Tính chi phí vốn cổ phần ưu đãi 
 Chi phí vốn cổ phần ưu đãi được tính 
dựa vào công thức sau: 
 kp = Dp / Pp 
 = $10 / $111.10 
 = 9% 
9-12 
Chi phí vốn cổ phần ưu đãi 
 Cổ tức ưu đãi không được giảm thuế, 
do đó không cần điều chỉnh. Chỉ sử 
dụng kp. 
 kp danh nghĩa được sử dụng. 
 Tính kp bỏ qua chi phí phát hành. 
9-13 
Cổ phiếu ưu đãi rủi ro cao hơn 
hay thấp trái phiếu? 
 Rủi ro hơn; công ty không bị bắt buộc 
phải trả cổ tức ưu đãi. 
 Tuy nhiên, công ty cố gắng trả cổ tức 
ưu đãi. Nếu không, (1) cty không thể 
trả cổ tức cho cổ đông, (2) khó huy 
động thêm vốn, (3) cổ đông ưu đãi có 
thể đòi được quyền kiểm soát cty. 
9-14 
Tại sao kp thấp hơn kd? 
 Phần lớn công ty sở hữu cổ phiếu ưu đãi, bởi 
vì 70% cổ tức ưu đãi không chịu thuế đối với 
cty. 
 Do đó, cổ phiếu ưu đãi thường có suất sinh 
lời trước thuế thấp hơn chi phí vốn nợ trước 
thuế. 
 Thu nhập sau thuế của nhà đầu tư, và chi phí 
sau thuế của người phát hành, của vốn cổ 
phần ưu đãi thì cao hơn vốn nợ. Điều này 
nhất quán với qui luật rủi ro cao thì lợi nhuận 
cao. 
9-15 
Minh họa 
Thuế thu nhập cty là 40%, và chi phí của vốn 
nợ và cổ phần ưu đãi lần lượt là kd = 10% và 
kp = 9%. 
A-T kp = kp – kp (1 – 0.7)(T) 
 = 9% - 9% (0.3)(0.4) = 7.92% 
A-T kd = 10% - 10% (0.4) = 6.00% 
Phần bù rủi ro của vốn cổ phần ưu đãi sau 
thuế là 1.92% 
9-16 
Chi phí vốn cổ phần phổ thông 
 WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks 
 ks là chi phí vốn biên của vốn cổ phần, 
sử dụng cho thu nhập giữ lại. 
 Suất sinh lợi yêu cầu của cổ đông khi 
cty phát hành thêm vốn cổ phần là ke. 
9-17 
Tại sao phải tính chi phí thu nhập 
giữ lại? 
 Thu nhập có thể được tái đầu tư hay trả cổ tức 
cho cổ đông. 
 Nhà đầu tư có thể mua chứng khoán khác để 
kiếm thu nhập. 
 Nếu thu nhập được giữ lại, có chi phí cơ hội (thu 
nhập cổ đông có thể kiếm được khi đầu tư vào 
tài sản khác với cùng mức rủi ro). 
 Nhà đầu tư mua chứng khoán tương tự và 
kiếm được ks. 
 Công ty mua lại chứng khoán của nó và kiếm 
được ks. 
 Do đó, ks là chi phí của thu nhập giữ lại. 
9-18 
3 cách xác định ks 
 CAPM: ks = kRF + (kM – kRF) β 
 DCF: ks = D1 / P0 + g 
 Thu nhập trái phiếu của cty cộng phần 
bù rủi ro: 
 ks = kd + RP 
9-19 
Nếu kRF = 7%, RPM = 6%, và beta của 
cty là 1.2, tính chi phí vốn cổ phần 
thường dựa vào mô hình CAPM 
ks = kRF + (kM – kRF) β 
 = 7.0% + (6.0%)1.2 = 14.2% 
9-20 
Nếu D0 = $4.19, P0 = $50, và g = 5%, 
tính chi phí vốn cổ phần thường dựa trên 
mô hình DCF 
 D1 = D0 (1+g) 
 D1 = $4.19 (1 + .05) 
 D1 = $4.3995 
 ks = D1 / P0 + g 
 = $4.3995 / $50 + 0.05 
 = 13.8% 
9-21 
Tỷ lệ tăng trưởng trong tương lai 
 Công ty đang kiếm được 15% trên vốn cổ phần (ROE 
= 15%) và giữ lại 35% thu nhập, như vậy tỷ lệ trả cổ 
tức là 65% (dividend payout). Cho rằng tình huống 
này duy trì mãi mãi. 
 g = ( 1 – tỷ lệ chi trả cổ tức) (ROE) 
 = (0.35) (15%) 
 = 5.25% 
 Gần bằng với giá trị g đã biết. 
9-22 
Mô hình DCF có thể được áp dụng trong 
trường hợp tốc độ tăng trưởng không 
đều? 
 Có thể, cổ phiếu tăng trưởng không đổi 
có thể đạt tốc độ tăng trưởng ổn định 
sau thời kỳ từ 5 đến 10 năm. 
 Cách tính có thể phức tạp. 
9-23 
Nếu kd = 10% và RP = 4%, thì ks là bao 
nhiêu nếu sử dụng phương pháp chí phí 
vốn nợ cty cộng phần bù rủi ro? 
 Phần bù rủi ro RP không giống như RPM 
trong mô hình CAPM. 
 Phương pháp này tạo ra một giá trị ước 
lượng ks, và có thể sử dụng để kiểm 
tra. 
 ks = kd + RP 
 ks = 10.0% + 4.0% = 14.0% 
9-24 
Ks hợp lý sẽ là bao nhiêu? 
 Phương pháp ước lượng 
 CAPM 14.2% 
 DCF 13.8% 
 kd + RP 14.0% 
 Trung bình 14.0% 
9-25 
Tại sao chi phí thu nhập giữ lại rẽ hơn chi 
phí vốn cổ phần phát hành mới? 
 Khi cty phát hành cổ phiếu mới họ phải trả 
chi phí phát hành cho tổ chức bảo lãnh 
phát hành. 
 Việc phát hành cổ phiếu mới có thể gởi một 
tín hiệu xấu đến thị trường vốn và có thể 
làm giá cổ phiếu giảm. 
9-26 
Nếu chi phí phát hành là 15% giá trị phát 
hành thì ke là bao nhiêu? 
15.4% 
5.0% 
$42.50
$4.3995
5.0% 
0.15)-$50(1
)$4.19(1.05
g 
F)-(1P
g)(1D
 k
0
0
e
9-27 
Chi phí phát hành 
 Chi phí phát hành phụ thuộc vào rủi ro của 
cty và loại vốn cty muốn huy động. 
 Chi phí phát hành cao nhất đối với vốn cổ 
phần thường. Tuy nhiên, do phần lớn cty 
không thường xuyên phát hành cổ phiếu 
thường, nên chi phí tính trên từng dự án là 
nhỏ. 
 Chúng ta thường bỏ qua chi phí phát hành 
khi tính WACC. 
9-28 
Nếu bỏ qua chi phí phát hành thì 
WACC là bao nhiêu? 
WACC = wdkd(1-T) + wpkp + wcks 
 = 0.3(10%)(0.6) + 0.1(9%) + 0.6(14%) 
 = 1.8% + 0.9% + 8.4% 
 = 11.1% 
9-29 
Yếu tố nào ảnh hưởng đến 
WACC? 
 Điều kiện thị trường. 
 Cơ cấu vốn và chính sách trả cổ tức. 
 Chính sách đầu tư của cty. Công ty 
đầu tư vào các dự án có rủi ro cao 
thường WACC cũng cao. 
9-30 
Công ty nên sử dụng WACC là suất 
chiết khấu trong các dự án đầu tư của 
nó? 
 Không! WACC chỉ phản ánh mức rủi ro 
trung bình của các dự án mà cty đang thực 
hiện. Do đó, WACC chỉ đại diện tỷ lệ 
ngưỡng “hurdle rate” cho những dự án tiêu 
biểu có mức rủi ro trung bình. 
 Các dự án khác nhau thì rủi ro khác nhau. 
WACC của dự án nên được điều chỉnh để 
phản ánh mức rủi ro của dự án. 
9-31 
Rủi ro và chi phí vốn 
Rate of Return
(%)
WACC
Rejection Region
Acceptance Region
Risk
L
B
A
H
12.0
8.0
10.0
10.5
9.5
0 RiskL RiskA RiskH
9-32 
Rủi ro dự án 
 Rủi ro tài sản 
 Rủi ro công ty 
 Rủi ro thị trường 
9-33 
Mỗi loại rủi ro được sử dụng 
như thế nào? 
 Rủi ro thị trường là tốt nhất trong phần 
lớn các tình huống về mặt lý thuyết. 
 Tuy nhiên, chủ nợ, khách hàng, nhà 
cung cấp, và người lao động thì bị ảnh 
hưởng của rủi ro công ty nhiều hơn. 
 Do đó, rủi ro công ty cũng rất quan 
trọng. 
9-34 
Một số vấn đề khi tính WACC 
 Quỹ khấu hao 
 Các công ty tư nhân 
 Vấn đề đo lường 
 Việc điều chỉnh chi phí vốn theo 
những rủi ro khác nhau 
 Tỷ trọng trong cơ cấu vốn 
9-35 
Chi phí vốn điều chỉnh theo rủi ro 
được xác định cho từng dự án cụ 
thể như thế nào? 
 WACC của cty được điều chỉnh có tính chủ 
quan. 
 Cố gắng ước lượng chi phí vốn là bao 
nhiêu nếu dự án/bộ phận là một công ty 
độc lập. Điều này cần thiết cho việc ước 
lượng beta của dự án. 
9-36 
Tìm chi phí vốn của bộ phận 
 So sánh cty có những tính chất dưới 
đây: 
 Cơ cấu vốn mục tiêu của cty bao gồm 
40% vốn nợ và 60% vốn tự có. 
 kd = 12% 
 kRF = 7% 
 RPM = 6% 
 βDIV = 1.7 
 Thuế thu nhập cty = 40% 
9-37 
Tính chi phí vốn của bộ phận 
 Suất sinh lợi yêu cầu của bộ phận: 
 ks = kRF + (kM – kRF)β 
 = 7% + (6%)1.7 = 17.2% 
 WACC của bộ phận: 
 WACC = wd kd ( 1 – T ) + wc ks 
 = 0.4 (12%)(0.6) + 0.6 (17.2%) =13.2% 
 Các dự án tiêu biểu trong bộ phận này có 
thể được chấp nhận nếu suất sinh lợi của 
chúng vượt 13.2%.