Bài giảng môn Quản trị tài chính - Chương 5: Rủi ro và tỷ suất sinh lợi

5-1 
Chương 5: RỦI RO VÀ TỶ 
SUẤT SINH LỢI 
 Rủi ro một tài sản (Stand-alone risk) 
 Rủi ro danh mục đầu tư (Portfolio risk) 
 Rủi ro & lợi nhuận: CAPM / SML 
5-2 
 Thu nhập đầu tư 
Suất sinh lợi của một khoản đầu tư được tính như sau: 
 (Khoản nhận được – Khoản đã đầu tư) 
 Thu nhập = ________________________ 
Khoản đã đầu tư 
Ví dụ, nếu đầu tư $1,000 và nhận được $1,100 sau một 
năm, thì suất lợi của khoản đầu tư này là: 
 ($1,100 - $1,000) / $1,000 = 10%. 
5-3 
Rủi ro đầu tư là gì? 
 2 loại rủi ro: 
 Rủi ro tài sản (Stand - alone risk) 
 Rủi ro danh mục đầu tư (Portfolio risk) 
 Rủi ro đầu tư liên quan đến xác suất 
kiếm được thu nhập thực tế thấp hoặc 
âm. 
 Xác suất đó càng lớn thì rủi ro đầu tư 
càng cao. 
5-4 
Phân phối xác suất 
 Là một sự liệt kê tất cả các kết quả có thể 
có, và xác suất tương ứng với mỗi kết quả. 
 Có thể biểu diễn bằng đồ thị. 
Expected Rate of Return 
Rate of 
Return (%) 100 15 0 -70 
Firm X 
Firm Y 
5-5 
Thu nhập của một số chứng 
khoán giai đoạn 1926 – 2001 
 Thu nhập Độ lệch 
 T/bình chuẩn 
Cổ phiếu công ty nhỏ 17.3% 33.2% 
Cổ phiếu công ty lớn 12.7 20.2 
Trái phiếu dài hạn cty 6.1 8.6 
Trái phiếu Chính phủ 5.7 9.4 
Kỳ phiếu kho bạc (US) 3.9 3.2 
 Source: Based on Stocks, Bonds, Bills, and Inflation: (Valuation 
Edition) 2002 Yearbook (Chicago: Ibbotson Associates, 2002), 28. 
5-6 
Các phương án đầu tư 
Kinh tế Prob T-Bill HT Coll USR MP 
Suy thoái 0.1 8.0% -22.0% 28.0% 10.0% -13.0% 
Dưới TB 0.2 8.0% -2.0% 14.7% -10.0% 1.0% 
Tbình 0.4 8.0% 20.0% 0.0% 7.0% 15.0% 
Trên TB 0.2 8.0% 35.0% -10.0% 45.0% 29.0% 
Tăng 
trưởng 
0.1 8.0% 50.0% -20.0% 30.0% 43.0% 
5-7 
Thu nhập của kỳ phiếu Kho bạc thì độc lập 
với điều kiện kinh tế? Kỳ phiếu Kho bạc hứa 
hẹn một thu nhập hoàn toàn không rủi ro? 
 Vì không phụ thuộc vào điều kiện kinh tế. 
 Không, kỳ phiếu kho bạc không hứa hẹn một thu 
nhập không rủi ro, vì yếu tố lạm phát. Mặc dù, rất 
ít khả năng lạm phát xảy ra trong thời gian ngắn. 
 Kỳ phiếu kho bạc cũng có rủi ro, rủi ro tỷ suất tái 
đầu tư. 
 Kỳ phiếu Kho bạc không có rủi ro tín dụng. 
5-8 
Thu nhập của HT và Coll. thay 
đổi như thế nào theo thị trường? 
 HT – dao động cùng thị trường, quan 
hệ thuận. 
 Coll. – dao động ngược chiều, quan hệ 
nghịch. 
5-9 
Tính thu nhập kỳ vọng 
 17.4% (0.1) (50%) 
 (0.2) (35%) (0.4) (20%) 
(0.2) (-2%) (0.1) (-22.%) k
P k k 
return of rate expected k
HT
^
n
1i
ii
^
^

5-10 
Tóm tắt 
 Thu nhập kỳ vọng 
 HT 17.4% 
 Market 15.0% 
 USR 13.8% 
 T-bill 8.0% 
 Coll. 1.7% 
HT có thu nhập kỳ vọng cao nhất, và có vẽ như là 
cơ hội đầu tư tốt nhất? Chúng ta đã không tính 
đến yếu tố rủi ro. 
5-11 
Tính rủi ro mỗi phương án 
deviation Standard 
2Variance  
i
2
n
1i
i
P)kˆk(
 
5-12 
Độ lệch chuẩn 
15.3% 
18.8% 20.0% 
13.4% 0.0% 
(0.1)8.0) - (8.0 
 (0.2)8.0) - (8.0 (0.4)8.0) - (8.0 
 (0.2)8.0) - (8.0 (0.1)8.0) - (8.0
P )k (k 
M
USRHT
CollbillsT
2
22
22
billsT
n
1i
i
2
^
i






2
1
5-13 
So sánh độ lệch chuẩn 
USR 
Prob. 
T - bill 
HT 
0 8 13.8 17.4 Rate of Return (%) 
5-14 
Độ lệch chuẩn đo lường 
mức độ rủi ro 
 Độ lệch chuẩn (σi) đo lường rủi ro tổng, 
hoặc rủi ro một tài sản. 
 σi càng lớn thì xác suất thu nhập thực 
tế gần với thu nhập kỳ vọng càng thấp. 
 σi lớn hơn thì phân phối xác suất của 
thu nhập rộng hơn. 
 Khó so sánh độ lệch chuẩn, bởi vì thu 
nhập chưa được tính đến. 
5-15 
So sánh giữa rủi ro và thu nhập 
Chứng khoán Thu nhập kỳ 
vọng 
Rủi ro, σ 
Kỳ phiếu Kho bạc 8.0% 0.0% 
HT 17.4% 20.0% 
Coll* 1.7% 13.4% 
USR* 13.8% 18.8% 
Thị trường 15.0% 15.3% 
* Có vẽ không bình thường 
5-16 
Hệ số biến thiên - Coefficient 
of Variation (CV) 
Đơn vị đo lường chuẩn về độ phân tán tính 
trên một đơn vị thu nhập kỳ vọng, chỉ ra mức 
rủi ro của một đơn vị thu nhập kỳ vọng. 
^
k
Mean
dev Std
 CV 

5-17 
Hạn rủi ro theo hệ số biến 
thiên (CV) 
 CV 
 Kỳ phiếu Kho bạc 0.000 
 HT 1.149 
 Coll. 7.882 
 USR 1.362 
 Thị trường 1.020 
 Collections có mức rủi ro trên một đơn vị thu 
nhập cao nhất. 
 HT, mặc dù có độ lệch chuẩn của thu nhập cao 
nhất, có CV gần mức trung bình. 
5-18 
CV là tiêu chí đo lường rủi ro 
tương đối 
σA = σB , nhưng A rủi ro hơn bởi vì xác suất tổn thất 
lớn hơn. Nói cách khác, cùng một lượng rủi ro 
(được đo lường bởi σ) nhưng cho thu nhập ít hơn. 
0 
A B 
Rate of Return (%) 
Prob. 
5-19 
Thái độ của nhà đầu tư đối với rủi ro 
 NĐT ghét rủi ro (Risk aversion) – NĐT 
không thích rủi ro và đòi hỏi suất sinh 
lợi cao hơn thì mới nắm giữ CK có rủi ro 
nhiều hơn. 
 Phần bù rủi ro (Risk premium) – mức 
chênh lệch về thu nhập giữa CK có rủi 
ro và CK ít rủi ro hơn, là phần thưởng 
cho NĐT nắm giữ CK có rủi ro cao hơn. 
5-20 
Xây dựng danh mục đầu tư (Portfolio) – 
Mối quan hệ giữa rủi ro và lợi nhuận 
Giả sử có DMĐT gồm 2 CK (HT & Collections) 
với mức vốn là $50,000, tỷ lệ 50:50. 
 Suất sinh lợi kỳ vọng của DMĐT là 
trung bình tỷ trọng của suất sinh lợi 
của các CK riêng lẽ chứa trong DMĐT. 
 Độ lệch chuẩn DMĐT là độ lệch chuẩn 
của suất sinh lợi của DMĐT. 
5-21 
Tính suất sinh lợi của DMĐT 
9.6% (1.7%) 0.5 (17.4%) 0.5 k
kw k 
:average weighted a is k
p
^
n
1i
i
^
ip
^
p
^
 
5-22 
Ví dụ 
Điều kiện 
Kinh tế 
Prob. HT Coll Port. 
Suy thoái 0.1 -22.0% 28.0% 3.0% 
Dưới TB 0.2 -2.0% 14.7% 6.4% 
Trung bình 0.4 20.0% 0.0% 10.0% 
Trên TB 0.2 35.0% -10.0% 12.5% 
Tăng trưởng 0.1 50.0% -20.0% 15.0% 
9.6% (15.0%) 0.10 (12.5%) 0.20 
 (10.0%) 0.40 (6.4%) 0.20 (3.0%) 0.10 kp
^
5-23 
Tính độ lệch chuẩn DMĐT và CV 
0.34 
9.6%
3.3%
 CV
3.3% 
9.6) - (15.0 0.10 
 9.6) - (12.5 0.20 
 9.6) - (10.0 0.40 
 9.6) - (6.4 0.20 
 9.6) - (3.0 0.10 
p
2
1
2
2
2
2
2
p
 
5-24 
Nhận xét 
 σp = 3.3% thì thấp hơn σi của mỗi CK 
(σHT = 20.0%; σColl. = 13.4%). 
 σp = 3.3% thì thấp hơn mức trung 
bình của của σ HT và Coll. (16.7%). 
 Như vậy DMĐT có suất sinh lợi bình 
quân của 2 CK nhưng có mức rủi ro 
thấp hơn. 
 Tại sao? Do tương quan nghịch giữa 
các chứng khoán. 
5-25 
Nhận xét chung về rủi ro 
 Phần lớn các ck tương quan thuận 
với thị trường (ρk,m 0.65). 
 σ 35% đối với ck rủi ro trung bình. 
 Kết hợp các chứng khoán trong 
DMĐT thường làm giảm rủi ro. 
5-26 
Phân phối thu nhập của 2 ck tương 
quan nghịch hoàn hảo (ρ = -1.0) 
-10 
15 15 
25 25 
25 
15 
0 
-10 
Stock W 
 0 
Stock M 
-10 
0 
Portfolio WM 
5-27 
Phân phối thu nhập của 2 ck tương 
quan thuận hoàn hảo (ρ = 1.0) 
Stock M 
 0 
15 
25 
-10 
Stock M’ 
 0 
15 
25 
-10 
Portfolio MM’ 
 0 
15 
25 
-10 
5-28 
Tạo DMĐT: Bắt đầu với một CK và đưa 
thêm một CK được chọn ngẫu nhiên vào 
danh mục 
 σp giảm khi đưa thêm CK mới vào, bởi vì nó 
không tương quan thuận hoàn hảo với CK hiện 
có trong danh mục. 
 Suất sinh lợi kỳ vọng của danh mục sẽ duy trì 
như cũ. 
 Cuối cùng là lợi ích của đa dạng hóa bằng cách 
đưa thêm cổ phiếu mới vào danh mục (khoảng 
10 cp) làm giảm σp, và đối với danh mục lớn, σp 
có khuynh hướng hội tụ về 20%. 
5-29 
Minh họa ảnh hưởng của đa dạng hóa 
# CP trong DMĐT 
10 20 30 40 2,000+ 
Rủi ro đặc thù của công ty 
Rủi ro thị trường 
20 
 0 
Rủi ro DMĐT, p 
p (%) 
35 
5-30 
Phân tích nguồn rủi ro 
Rủi ro CK = Rủi ro thị trường + Rủi ro cty 
 Rủi ro thị trường (Market risk) – phần rủi ro của 
một CK không thể loại bỏ được thông qua quá 
trình đa dạng hóa và được đo lường bởi beta. 
 Rủi ro đặc thù của cty (Firm-specific risk) – là 
phần rủi ro của CK có thể được loại bỏ thông 
qua việc đa dạng hóa đúng cách. 
5-31 
Không đa dạng hóa 
 Nếu NĐT chọn việc giữ danh mục một CK 
(chịu nhiều rủi ro hơn NĐT đa dạng hóa), sẽ 
được bù đắp rủi ro? 
 Không! 
 Rủi ro một tài sản không quan trọng đối với 
NĐT đa dạng hóa. 
 NĐT ghét rủi ro thì quan tâm đến σp, mức cao 
hơn rủi ro thị trường. 
 Chỉ có thể có một giá (thu nhập thị trường) cho 
một loại CK. 
 Không có sự bù đắp cho việc lưu giữ những rủi 
ro không cần thiết, rủi ro có thể đa dạng hóa. 
5-32 
Mô hình định giá tài sản vốn 
(CAPM) 
 Mô hình dựa trên khái niệm suất sinh lợi cần 
thiết của một cổ phiếu thì bằng với suất sinh lợi 
phi rủi ro cộng với phần bù rủi ro, mức bù này 
phản ánh rủi ro còn lại sau khi đa dạng hóa. 
 Kết luận sơ bộ: rủi ro hợp lý của một cổ phiếu là 
phần đóng góp của nó vào rủi ro của DMĐT đã 
được đa dạng hóa hoàn hảo (well-diversified 
portfolio). 
5-33 
Beta 
 Đo lường rủi ro thị trường của một cổ 
phiếu, và chỉ ra sự dao động của giá cổ 
phiếu so với sự dao động chung của thị 
trường chứng khoán. 
 Chỉ ra một cổ phiếu thì rủi ro như thế nào 
nếu nó nằm trong một DMĐT đa dạng hóa 
hoàn hảo. 
5-34 
Tính betas 
 Chạy hồi qui của thu nhập cổ phiếu 
trong quá khứ với thu nhập của thị 
trường cùng thời kỳ. 
 Độ nghiêng của đường hồi qui là hệ số 
beta của cổ phiếu đó. 
5-35 
Minh họa 
. 
. 
. 
ki 
 _ 
kM 
_ 
-5 0 5 10 15 20 
20 
15 
10 
5 
-5 
-10 
Regression line: 
ki = -2.59 + 1.44 kM 
^ ^ 
Year kM ki 
 1 15% 18% 
 2 -5 -10 
 3 12 16 
5-36 
Đánh giá beta 
 Nếu beta = 1.0, chứng khoán có rủi ro trung 
bình. 
 Nếu beta > 1.0, chứng khoán có rủi ro cao 
hơn trung bình. 
 Nếu beta < 1.0, chứng khoán có rủi ro thấp 
hơn trung bình. 
 Phần lớn cổ phiếu có betas trong khoảng 0.5 
to 1.5. 
5-37 
Beta của một chứng khoán có thể 
âm? 
 Có thể, nếu sự tương quan giữa chứng 
khoán i và thị trường là nghịch (ρi,m< 0). 
 Nếu tương quan nghịch, đường hồi qui 
hướng xuống, và beta âm. 
 Tuy nhiên, ít có khả năng xảy ra. 
5-38 
Beta của HT, Coll, và T-Bills 
ki 
_ 
kM 
_ 
-20 0 20 40 
40 
20 
-20 
HT: β = 1.30 
T-bills: β = 0 
Coll: β = -0.87 
5-39 
So sánh suất sinh lợi và hệ số 
beta 
Chứng khoán Ki Beta 
HT 17.4% 1.30 
Thị trường 15.0 1.00 
USR 13.8 0.89 
T-Bills 8.0 0.00 
Coll. 1.7 -0.87 
Chứng khoán rủi ro hơn thì thu nhập cao hơn. 
5-40 
Security Market Line (SML): 
Tính suất sinh lợi cần thiết 
 SML: ki = kRF + (kM – kRF) βi 
 Giả sử kRF = 8% và kM = 15%. 
 Phần bù rủi ro thị trường là RPM = kM – kRF 
= 15% – 8% = 7%. 
5-41 
Phần bù rủi ro thị trường là gì? 
 Thu nhập thêm vào lãi suất phi rủi ro để bù 
đắp cho NĐT nắm giữ cổ phiếu có rủi ro 
trung bình. 
 Độ lớn của nó phụ thuộc vào rủi ro được 
nhận thức của TTCK và mức độ ghét rủi ro 
của NĐT. 
 Thay đổi từ năm này qua năm khác, nhưng 
phần lớn các ước lượng cho rằng nó thuộc 
khoảng giữa 4% và 8% trên năm (USA). 
5-42 
Tính suất sinh lợi cần thiết 
 kHT = 8.0% + (15.0% - 8.0%)(1.30) 
 = 8.0% + (7.0%)(1.30) 
 = 8.0% + 9.1% = 17.10% 
 kM = 8.0% + (7.0%)(1.00) = 15.00% 
 kUSR = 8.0% + (7.0%)(0.89) = 14.23% 
 kT-bill = 8.0% + (7.0%)(0.00) = 8.00% 
 kColl = 8.0% + (7.0%)(-0.87) = 1.91% 
5-43 
Suất sinh lợi kỳ vọng & SSL 
cần thiết 
k) k( Overvalued 1.9 1.7 Coll.
k) k( uedFairly val 8.0 8.0 bills-T
k) k( Overvalued 14.2 13.8 USR
k) k( uedFairly val 15.0 15.0 Market 
k) k( dUndervalue 17.1% 17.4% HT
 k k 
^
^
^
^
^
^
5-44 
Minh họa đường CK thị trường 
Security Market Line 
. 
. 
Coll. 
. HT 
T-bills 
. 
USR 
SML 
kM = 15 
 kRF = 8 
-1 0 1 2 
 .
SML: ki = 8% + (15% – 8%) βi 
ki (%) 
Risk, βi 
5-45 
Ví dụ: 
DMĐT gồm 2 chứng khoán 
 Tạo một DM với 50% đầu tư vào HT và 
50% đầu tư vào Collections. 
 Beta của DM là trung bình tỷ trọng của 
các beta của 2 chứng khoán. 
 βP = wHT βHT + wColl βColl 
 βP = 0.5 (1.30) + 0.5 (-0.87) 
 βP = 0.215 
5-46 
Tính suất sinh lợi cần thiết của DMĐT 
 Suất sinh lợi cần thiết của DMĐT là trung bình 
tỷ trọng của suất sinh lợi cần thiết của các 
chứng khoán. 
 kP = wHT kHT + wColl kColl 
 kP = 0.5 (17.1%) + 0.5 (1.9%) 
 kP = 9.5% 
 Hay, đưa beta của DMĐT vào mô hình CAPM 
để tìm suất sinh lợi của danh mục đầu tư. 
 kP = kRF + (kM – kRF) βP 
 kP = 8.0% + (15.0% – 8.0%) (0.215) 
 kP = 9.5% 
5-47 
Các yếu tố làm thay đổi SML 
 Điều gì xảy ra với đường SML nếu NĐT cho 
rằng lạm phát tăng 3%? 
SML1 
ki (%) 
SML2 
0 0.5 1.0 1.5 
18 
15 
11 
 8 
D I = 3% 
Risk, βi 
5-48 
Các yếu tố làm thay đổi SML 
 Nếu mức độ ghét rủi ro của NĐT tăng làm 
cho phần bù rủi ro thị trường tăng 3%, SML 
thay đổi như thế nào? 
SML1 
ki (%) SML2 
0 0.5 1.0 1.5 
18 
15 
11 
 8 
D RPM = 3% 
Risk, βi 
5-49 
Kiểm định CAPM 
 CAPM không được kiểm định toàn diện. 
 Kiểm định thống kê khó thực hiện nên việc 
kiểm định hầu như là không thể. 
 Một số người cho rằng các yếu tố rủi ro 
khác cần được xem xét đến thay vì chỉ có 
rủi ro thị trường. 
5-50 
Còn gì nữa? 
 NĐT quan tâm cả rủi ro thị trường và rủi ro 
tổng thể. Do đó, SML có thể không đưa ra 
một ước lượng đúng cho ki. 
 ki = kRF + (kM – kRF) βi + ??? 
 Khái niệm CAPM/SML dựa trên mong đợi của 
NĐT, nhưng beta được tính dựa vào dữ liệu 
quá khứ của một công ty. Nó có thể không 
phản ánh mong đợi của NĐT về sự rủi ro 
trong tương lai của chứng khoán đó.